Almancora - Het beleggersnet

ATYPISCH ALMANCORA

Op 2 maart van dit jaar zocht de holding Almancora na de fusie tussen Almanij en KBC toenadering tot de voormalige kleindochter. Met een participatie van 20,69% (op 30 juni) is Almancora vandaag de referentieaandeelhouder van KBC Groep en neemt daarmee de verankering van de operationele maatschappij van die laatste voor zijn rekening. Tot 12 januari 2001 was Almancora zelf bijna voor 100% een filiaal van Cera.
Sindsdien daalt dat percentage telkens wanneer er een vennoot van Cera uitstapt. Eind juni 2005 had Cera nog slechts 62,81% van de aandelen Almancora in bezit, waardoor de vrij verhandelbare aandelen (free float) op 37,19% kwam. Dankzij de geregelde uitgifte van ‘aandelen E’, die overeenkomt met een kapitaalverhoging, kan Cera regelmatig aandelen Almancora terugkopen op de beurs.

Sinds de beursintroductie op 4 april 2001 is Almancora duidelijk een atypische waarde op Euronext Brussel. Want ondanks een beurskapitalisatie van meer dan 4,5 miljard EUR, waardoor het een plaats in de top vijftien van de grootste Belgische waarden verovert, wordt Almancora niet opgenomen in de BEL20-index. Volgens de regels van de beursautoriteiten van Euronext Brussel mogen monoholdings (zoals ook de holdings Tubize en Solvac) immers niet tot de BEL20 worden toegelaten. Bovendien wordt Almancora ondanks zijn gewicht en de hoge verhandelde volumes – de voorbije twaalf maanden gingen er dagelijks meer dan 76.000 aandelen in andere handen over – nog (steeds) verhandeld in het segment dubbele fixing van de Eerste markt van Euronext Brussel. De beleggers moeten dus tevreden zijn met twee noteringen per dag (om 10.30 uur en om 16 uur). Een werkgroep buigt zich over een overplaatsing naar de continumarkt, een logische stap.

Resultaten

Vorige donderdag publiceerde Almancora zijn resultaten voor het boekjaar 2004-2005, dat op 30 juni werd afgesloten. Daaruit blijkt een groei van het nettoresultaat van 69% ten opzichte van het vorige boekjaar. Gezien de resultaten van Almancora vooral bestaan uit het dividend dat door KBC Groep wordt uitgekeerd, is het logischerwijze het tweede fiscale semester van Almancora (van januari tot juni) dat de beleggers interesseert. Van juli tot december kent Almancora meestal een klein verlies omdat er dan geen inkomsten zijn. Het dividend, dat op 3 november zal worden uitgekeerd, stijgt tot grote vreugde van de aandeelhouders met 65,2% tot 2,33 EUR bruto per aandeel. Het dividend brengt het rendement op een mooie 2,1% netto, ondanks de stevige koersstijging sinds januari (+30,2%). De vooruitzichten voor het dividend blijven trouwens uitstekend. Filiaal KBC Groep kondigde vorige donderdag immers een semesterwinst aan die met 55% gestegen is, tot 1,253 miljard EUR, of 3,50 EUR per aandeel. Dat nettoresultaat dat KBC Groep in het eerste semester realiseerde, zorgt ervoor dat KBC Groep al tweemaal het dividend kan betalen dat het in mei 2005 heeft uitgekeerd, te weten 1,84 EUR per aandeel. Het zou dus niet verbazen indien het volgende dividend van KBC en Almancora een dubbelcijferige groei kent, of meer dan 2,6 EUR bruto voor het dividend van Almancora, dat in november 2006 zal worden uitgekeerd.

Gerechtelijke vervolging

De recente koersstijging van Almancora kan niet alleen verklaard worden door de uitstekende vooruitzichten wat resultaten betreft, maar ook door een procedure voor het Arbitragehof die in juli werd aangespannen door vier vennoten van Cera, vertegenwoordigd door Meester Mischaël Modrikamen. Die laatste, die men ook in andere ‘netelige’ dossiers terugvindt, zoals dat van de Nationale Bank van België (NBB), vraagt dat er een buitengewone algemene vergadering komt met als enige agendapunt de ontbinding van Almancora. Het is nog niet duidelijk wanneer het Arbitragehof zich daarover zal uitspreken, maar het spreekt voor zich dat de algemene vergadering van Almancora, die op 28 oktober zal plaatsvinden, wel eens erg levendig zou kunnen verlopen. Als de holding ontbonden zou moeten worden, dan zullen de referentieaandeelhouders van KBC Groep niet langer de meerderheid van de aandelen in handen hebben, waardoor de Vlaamse bankgroep blootgesteld wordt aan een (vijandig) overnamebod. Tot op vandaag is dat echter maar speculatie.

Waardering

Op 2 maart van dit jaar, op het ogenblik van de fusie tussen KBC en Almanij, had Almancora 56.159.510 aandelen Almanij in handen. Die werden omgeruild voor 75.815.338 aandelen KBC Groep. Gezien het feit dat de investeringsportefeuille van de holding Almancora alleen aandelen van KBC Groep bevat, is de berekening van de intrinsieke waarde van de holding bijzonder eenvoudig. Het volstaat om het aantal aandelen KBC Groep te vermenigvuldigen met de huidige koers van die laatste. Het totaal moet vervolgens gedeeld worden door het aantal aandelen Almancora.

De korting ten opzichte van de intrinsieke waarde bedraagt vandaag nog slechts 9%. In de loop van de eerste maanden na de beursintroductie in april 2001 bedroeg die korting ten opzichte van de ‘fair value’ nog meer dan 20%. Gezien de decote van minder dan 10% lijkt het stijgingspotentieel van de koers op korte termijn gedeeltelijk uitgeput. Maar ondanks alles blijft 78% van de analisten positief over KBC Groep, wat de evolutie van de intrinsieke waarde van Almancora rechtstreeks ten goede zal komen.

Hoeveel is een aandeel 'D' waard?

De vroegere klanten van Cera Bank konden ‘vennoot’ worden van hun bank door een Vennotenrekening te openen. Daarop moesten ze dan een bedrag van maximum 50.000 oude Belgische franken storten, die dan werden omgezet in 50 coöperatieve aandelen ‘A’ van elk 1000 BEF (24,79 EUR). Het ging om een soort spaarrekening die hen elk jaar een rendement opbracht dat hoger was dan dat op een spaarboekje. Na de fusie tussen Cera en Kredietbank werden die aandelen ‘A’ omgezet in aandelen ‘B’, met een waarde van 6,2 EUR, en aandelen ‘D’, met een waarde van 18,59 EUR. De waarde van de aandelen ‘B’ werd niet meer gewijzigd sinds 1998. De waarde van de aandelen ‘D’ daarentegen is in functie van de evolutie van het aandeel Almancora. In januari maakten we al een eerste schatting van de waardering van een aandeel ‘D’, die op 196,7 EUR kwam.

Een aandeel ‘D’ geeft namelijk recht op drie aandelen Almancora, waar het ‘gekapitaliseerde dividendoverschot’ bovenop komt. Dat is een soort spaarpot die onlangs 12,05 EUR waard was. Zij die vanaf 1 januari 2006 zouden uitstappen, zullen die pot met een paar euro zien aandikken. De voorbije zes maanden ging de waarde van dat aandeel ‘D’ er nog met 31,1% op vooruit, tot 258,05 EUR. De vennoot die vijftig aandelen ‘A’ bezat (ter waarde van 50.000 BEF), bezit vandaag 13.212,5 EUR, of 532.990,9 BEF! En dan te bedenken dat degenen die snel hun aandelen verkocht hebben, genoegen moesten nemen met een bedrag van 4810 EUR (194.034 BEF). Sommigen zitten nu allicht te knarsetanden. Al 56% van de vroegere aandeelhouders heeft immers zijn aandelen ‘D’ omgezet in aandelen Almancora en deels op de beurs verkocht. We vermelden ook even dat de omzetting van aandelen ‘D’ in aandelen Almancora alleen kan tussen 1 januari en 30 juni. Dat verklaart ook de hogere handelsvolumes van het aandeel in de eerste zes maanden van het jaar. Dat verschil in handelsvolumes tussen de semesters zal afnemen naarmate er meer vroegere vennoten hun aandelen ‘D’ ruilen voor aandelen Almancora.